Was ich über Bitcoin denke – ein Memorandum von Ray Dalio

„Ich schreibe dies, um zu verdeutlichen, was ich von Bitcoin halte. Bitte achten Sie darauf, was ich hier sage und nicht darauf, was die Medien sagen, weil dies hier zuverlässig ist. Ich stelle fest, dass diejenigen, die Bitcoin fördern wollen (was die meisten Leute sind), es auf eine Weise charakterisieren, während diejenigen, die dagegen sind (das sind ein paar verängstigte Seelen, die in einer Ecke kauern), es auf eine andere Weise charakterisieren. Wie bei den meisten Dingen, die ich kommentiere, hat die Realität Vor- und Nachteile, und ich versuche, so genau wie möglich zu sein, um zu kommunizieren, was ich unter diesen verstehe.„

Dieser Text wurde aus dem Englischen übersetzt. Das Original „What I think about Bitcoin“ wurde auf der Bridgewater Website veröffentlicht am 28. Januar 2021.

[lwptoc]

Vorwort

„Da ich kein Bitcoin- / Kryptowährungsexperte bin, glaube ich, dass meine Ansichten nicht wertvoll genug sind, um sich darauf zu verlassen, sodass ich sie nicht veröffentlichen sollte. Ich weiß, wie viel man wissen muss, um eine wertvolle Meinung auf den Märkten zu haben, also würde ich nicht auf meine eigenen Ansichten wetten. Trotzdem fordern die Leute meine nicht fachkundige Einschätzung von Bitcoin und Klarstellungen in meinen eigenen Worten sind besser als Verzerrungen in den Medien. Hier also mit der Warnung, sich nicht darauf zu verlassen. Das einzige, was ich von Ihnen verlange, ist, dass Sie lesen, was ich hier geschrieben habe, anstatt auf die beißenden Töne der Medien zu achten.

Ich glaube, Bitcoin ist eine verdammt gute Erfindung. Eine neue Art von Geld über ein System erfunden zu haben, das in einen Computer programmiert ist und das seit etwa 10 Jahren funktioniert und schnell als Geldart und als Speicher für Reichtum an Popularität gewinnt, ist eine erstaunliche Leistung. Dies ist wie die Schaffung des bestehenden kreditbasierten Geldsystems natürlich eine Art Alchemie – d. H. Geld verdienen mit wenig oder nichts. Wie die Kreditvergabe, die die Banker ab den Medicis um 1350 reich machte, macht sie ihre Erfinder und diejenigen, die sich früh darauf einließen, sehr reich und hat das Potenzial, viel mehr Menschen sehr reich zu machen und das bestehende Währungssystem zu stören. Diejenigen, die es gebaut und den Traum unterstützt haben, diese neue Art von Geld Wirklichkeit werden zu lassen, haben großartige Arbeit geleistet, um diesen Traum zu verwirklichen und Bitcoin (womit ich es und seine analogen Konkurrenten meine) zu einem alternativen goldähnlichen Vermögenswert zu machen.

Derzeit gibt es nicht viele alternative goldähnliche Vermögenswerte, deren Bedarf steigt (aufgrund all der laufenden Schulden- und Geldkreationen, die in Zukunft stattfinden werden). Aufgrund der weltweiten Entwicklungen besteht neben dem wachsenden Bedarf an Geld oder der Aufbewahrung von Vermögenswerten, deren Angebot begrenzt ist, auch ein wachsender Bedarf an Vermögenswerten, die in Privatbesitz gehalten werden können. Da es nicht viele dieser goldähnlichen Vorräte an Vermögenswerten gibt, die privat gehalten werden können, und weil die Größe ihrer Märkte relativ gering ist, besteht die Möglichkeit, dass Bitcoin und seine Konkurrenten diesen wachsenden Bedarf decken können. Es scheint mir, dass es Bitcoin gelungen ist, die Grenze von einer hochspekulativen Idee, die es nicht in kurzer Zeit geben könnte, zu einer möglichen und wahrscheinlich auch in Zukunft möglichen Idee zu überschreiten. Die großen Fragen an mich sind, wofür es realistisch eingesetzt werden kann und wie viel Nachfrage es haben wird. Da das Angebot bekannt ist, muss man die Nachfrage schätzen, um seinen Preis zu schätzen.

Ich sollte klarstellen, was ich über die Lieferung gesagt habe. Obwohl das Angebot an Bitcoin begrenzt ist, ist das Angebot an digitalen Währungen nicht begrenzt, da neue Währungen hinzugekommen sind und weiterhin im Wettbewerb stehen werden, sodass das Angebot an Bitcoin-ähnlichen Vermögenswerten und der Wettbewerb eine Rolle bei der Bestimmung von Bitcoin und anderen Währungen spielen sollten Kryptowährungspreise. Tatsächlich gehe ich davon aus, dass bessere kommen und diese verdrängen werden, denn so funktioniert die Evolution von allem – z.B. neue Wege Dinge zu tun und neue Dinge haben und werden immer alte Wege Dinge zu tun, und alte Dinge ersetzen. Da die Funktionsweise von Bitcoin festgelegt ist, kann es sich nicht weiterentwickeln, und ich gehe davon aus, dass eine bessere Alternative erfunden und weitergegeben wird. Ich sehe das als Risiko. Aus diesen Gründen ist das Argument „begrenztes Angebot“ nicht so zutreffend, wie es scheinen mag. Wenn beispielsweise Brombeeren nur in begrenztem Umfang verfügbar wären, wären sie immer noch nicht viel wert, da sie durch fortgeschrittenere Wettbewerber ersetzt wurden. Ich weiß immer noch nicht, warum das kein Risiko ist, aber ich würde es begrüßen, wenn meine Naivität korrigiert würde.

Gleichzeitig bewundere ich sehr, wie Bitcoin den Test von 10 Jahren bestanden hat, nicht nur in dieser Hinsicht, sondern auch in Bezug darauf, wie seine Technologie so gut funktioniert und nicht gehackt wurde. Für jemanden, der digitale / Cyber-Assets zu einem Zeitpunkt hält, an dem Cyber-Straftaten viel stärker sind als Cyber-Abwehr, ist das Cyber-Risiko ein Risiko, dass ich nicht ignorieren kann. Wenn das Verteidigungsministerium seine Systeme nicht vor Hacking schützen kann, wäre es naiv, sich völlig sicher zu sein, dass digitale Assets nicht gehackt werden können. Dies ist einer der Vorteile von goldähnlichen Assets und eines der Risiken von allen Vermögenswerten. Tatsächlich denke ich, dass es eine gute Chance gibt, dass eines Tages das Finanzsystem, das hauptsächlich aus Ziffern besteht, anfälliger für Störungen und / oder Cyber-Erpressung ist, als jetzt erkannt wird. Übrigens geschehen diese Dinge jetzt mit wachsender Geschwindigkeit und können den Wert traditioneller finanzieller Vermögenswerte gefährden. Ich weise Sie auf diese Warnung hin, die Sie nach Belieben annehmen oder ablehnen sollen. Ich weiß zwar, dass Bitcoin über „Cold Storage“ offline gehalten werden kann, aber ich verstehe, dass dies schwierig ist und dass nur sehr wenige Leute dies tatsächlich tun. Im Großen und Ganzen verstehe ich, dass Bitcoin, da es digital und vernetzt ist, nicht zu meiner Zufriedenheit vor Cyber-Risiken geschützt ist. Ich freue mich darauf, korrigiert zu werden.

Als Erweiterung von Bitcoin¹, das digital ist, stellt sich die Frage, wie privat es ist und was die Regierung zulässt und was nicht. In Bezug auf die Privatsphäre scheint es unwahrscheinlich zu sein, dass Bitcoin so privat ist, wie manche vermuten. Es handelt sich schließlich um ein öffentliches Hauptbuch, und ein wesentlicher Teil von Bitcoin wird nicht privat geführt. Wenn die Regierung (und vielleicht Hacker) sehen wollen, wer was hat, bezweifle ich, dass die Privatsphäre geschützt werden könnte. Es scheint mir auch so, dass die Regierung, wenn Sie Bitcoin loswerden wollte, die meisten die Bitcoin nutzen nicht mehr länger in der Lage wären, sodass die Nachfrage danach sinken würde. Anstatt weit hergeholt zu sein, dass die Regierung in die Privatsphäre eindringen und / oder die Verwendung von Bitcoin (und seinen Konkurrenten) verhindern würde, scheint es mir, dass diese Möglichkeiten umso wahrscheinlicher sind, je erfolgreicher es ist. Beginnend mit der Gründung der ersten Zentralbank (der Bank of England im Jahr 1694) wollten die Regierungen aus guten logischen Gründen die Kontrolle über das Geld und schützten ihre Fähigkeit, die einzigen Gelder und Kredite innerhalb ihrer Grenzen zu haben. Wenn ich a) mich in die Lage von Regierungsbeamten versetze, b) ihre Handlungen sehe und c) höre, was sie sagen, kann ich mir kaum vorstellen, dass sie Bitcoin (oder Gold) als offensichtlich bessere Wahl zulassen würden als das Geld und den Kredit, den sie produzieren. Ich vermute, dass das größte Risiko von Bitcoin darin besteht, erfolgreich zu sein, denn wenn es erfolgreich ist, wird die Regierung versuchen, es zu töten, und sie haben viel Macht, um erfolgreich zu sein.

Was das Bild von Angebot und Nachfrage betrifft, obwohl das Angebot bekannt ist, so ist die langfristige Nachfrage über einen relevanten langfristigen Zeithorizont (da dies ein langfristiger Vermögenswert ist) schwer zu bestimmen, hauptsächlich aus den von mir genannten Gründen. Da ich Bitcoin beispielsweise als goldähnlichen alternativen Vermögenswert betrachte, habe ich Rebecca Patterson und andere Mitarbeiter von Bridgewater gebeten, einige Berechnungen durchzuführen, um zu berechnen, was der Wert privater Goldbestände ist. Dann Prozentsätze dieser Bestände anzunehmen und anzunehmen, dass die Anlage in Bitcoin wechselt, um diese Art der Beteiligung zu diversifizieren. Was wäre zum Beispiel, wenn 10 % oder 20 % oder 30 % oder 40 % oder 50 % der privaten Goldbestände auf Bitcoin verlagert würden, um die Bestände zu diversifizieren, oder was wäre, wenn 10 % oder 20 % derjenigen, die Bitcoin erschaffen diese in andere Anlagen diversifizieren wollten, wie Gold und Aktien? Oder was wäre, wenn die Regierung ihre Verwendung verbieten wollte, oder was wäre, wenn usw. … wie würden diese Szenarien aussehen? Sie malen ein Bild, das sehr unsicher ist. (Sie können den vollständigen Bericht unten lesen). Aus diesem Grund sieht Bitcoin für mich wie eine langfristige Option für eine höchst unbekannte Zukunft aus, in die ich einen Geldbetrag stecken könnte, von dem ich gerne 80 % verlieren würde.

So sieht Bitcoin für diesen Nicht-Experten aus. Ich bin bestrebt, korrigiert zu werden und mehr zu erfahren. Glauben Sie mir andererseits, wenn ich Ihnen sage, dass ich und meine Kollegen bei Bridgewater sich intensiv auf die alternative Aufbewahrung von Vermögenswerten konzentrieren.

Ein Blick auf den Weg für Bitcoin, um ein alternativer Vermögensvorrat zu werden

Rebecca Patterson, Dina Zarapkina, Ross Tan, Khia Kurtenbach

Da die meisten Zentralbanken auf der ganzen Welt ihre Währungen zu diesem Zeitpunkt abwerten, an dem die Anleiherenditen bereits gegen Null konvergieren, ist es sinnvoll, nach alternativen Vermögensvorräten zu suchen. Bitcoin, bei weitem der Marktführer unter den Kryptowährungen, hat hier den Löwenanteil der Aufmerksamkeit auf sich gezogen, da sein Wert sprunghaft gestiegen ist. Seit Oktober stieg er um fast 200 % auf über 40.000 USD pro Bitcoin, bevor er sich zu aktuellen Preisen von rund 30.000 USD einpendelte. Bitcoin bietet einige attraktive Attribute wie begrenztes Angebot und globale Austauschbarkeit und entwickelt sich schnell weiter. Derzeit sehen wir es jedoch nicht als tragfähigen Vermögensspeicher für große institutionelle Anleger an, was hauptsächlich auf eine hohe Volatilität, regulatorische Unsicherheit und betriebliche Einschränkungen zurückzuführen ist. Wir sehen es eher als den Kauf einer Option auf potenzielles „digitales Gold“ – es gibt eine breite Palette an Möglichkeiten, wobei ein Weg dazu führt, dass es zu einem echten, institutionell akzeptierten alternativen Lagerbestand für Wohlstand wird.

Wenn wir Bitcoin untersuchen, glauben wir, dass es einige, aber noch nicht alle Eigenschaften teilt, die wir für notwendig halten würden, um als Speicher für Reichtum zu fungieren. Bitcoin hat sicherlich seine Vorzüge: Ähnlich wie Gold kann es nicht durch den Druck der Zentralbank abgewertet werden, und sein Gesamtangebot ist begrenzt. Darüber hinaus ist es leicht tragbar und weltweit austauschbar, insbesondere für Einzelpersonen. Es hat auch das Potenzial für eine Diversifizierung, obwohl dies bisher eher theoretisch als realisiert ist.

Gleichzeitig steht Bitcoin vor Herausforderungen, die zumindest vorerst die breitere Akzeptanz bei institutionellen Anlegern verlangsamen könnten. Wir möchten insbesondere drei hervorheben:

• Bitcoin bleibt ein äußerst volatiler Vermögenswert, und seine zukünftige Kaufkraft bleibt ein grundsätzlich spekulatives Objekt. Im Vergleich zu etablierten Vermögensvorräten wie Gold, Immobilien oder sicheren Häfen in Fiat-Währungen sieht sich Bitcoin hinsichtlich seines zukünftigen Werts einem viel breiteren Spektrum an Ereignissen gegenüber:
• Bitcoin ist nach wie vor mit erheblichen regulatorischen Risiken konfrontiert und verfügt nicht über die zugrunde liegende staatliche Unterstützung oder die tiefgreifende Geschichte, die eine grundlegendere Grundlage für die künftige Nachfrage darstellen würde. Eine stärkere Regulierung könnte Bitcoin zu einer breiteren institutionellen Akzeptanz verhelfen, könnte jedoch auch den Verkauf einiger seiner größten bestehenden Eigentümer auslösen, die einen Mangel an öffentlicher Kontrolle über den Vermögenswert priorisieren.
• Obwohl Verbesserungen erzielt wurden, stellt die derzeitige Liquidität für große traditionelle Institute wie Bridgewater und seine Kunden immer noch eine echte strukturelle Herausforderung dar, Bitcoin zu halten.

Marktkapitalisierung

Mit Blick auf die Zukunft ist zu erwarten, dass sich die Infrastruktur rund um Bitcoin und Kryptowährungen im Allgemeinen weiterentwickeln und reifen wird. Darüber hinaus könnte das neue Paradigma, in dem wir leben und in dem viele Staatsanleihen nicht mehr die gleichen Rendite- oder Diversifizierungsmerkmale und Währungen aufweisen, die einem höheren Abschreibungsrisiko ausgesetzt sind, die Entwicklung alternativer Vermögensspeicher schneller vorantreiben, als dies sonst der Fall gewesen wäre. An diesem Punkt möchten wir jedoch angesichts der Anzahl der Faktoren, die die Zukunft von Bitcoin beeinflussen werden, einen ausgewogenen Ausblick haben, den wir zumindest vorerst nicht mit Zuversicht vorhersagen würden.

Der Rest dieser Forschung liefert Gedanken zu Bitcoin aus drei Perspektiven:

• Sein Platz unter den Kryptowährungen und Faktoren, die die jüngste Rallye antreiben,
• Attribute, die dafür sprechen, dass Bitcoin zu einem Speicher für Reichtum wird, und
• Fragen und Herausforderungen für Bitcoin beim Nachdenken über seine Zukunft.

Wir wissen zu schätzen, dass es hier viele Details gibt. Für diejenigen, die nur die Highlights wollen, empfehlen wir, den fett gedruckten Text zu überfliegen und die Exponate zur Kenntnis zu nehmen.

Die dramatische Rallye von Bitcoin lässt die Diskussion um seine Lebensfähigkeit als Vermögensspeicher wieder aufleben.

Nach einem Preisanstieg von 400 % im Jahr 2020 zieht Bitcoin erneut Aufmerksamkeit auf sich, was nicht zuletzt auf das Potenzial zurückzuführen ist, das viele als „digitales Gold“ betrachten – ein alternativer Wertspeicher und eine potenzielle Inflationsabsicherung für Portfolios. Zwar gibt es derzeit eine Vielzahl von Kryptowährungen, aber wir konzentrieren uns auf Bitcoin, da es einen dominanten Markt- und Gedankenanteil bei der Diskussion über ein potenzielles „digitales Gold“ hat.

Während Bitcoin in der vorangegangenen Rallye 2017 immer noch ein hohes direktes spekulatives Interesse hatte, verzeichnete es niedrigere Renditen und sein Anteil am gesamten Kryptowährungsmarkt ging stark zurück, da ein großer Teil des gesamten spekulativen Eifers von einer Welle von ICOs erfasst wurde (erste Münzangebote), bei denen Spekulanten neue Kryptowährungstoken kauften, die von kleinen Unternehmen angeboten wurden, die revolutionäre neue dezentrale Technologien und Geschäftsmodelle versprachen. Im Gegensatz dazu übertraf Bitcoin in den letzten Jahren bis 2019 und bis Ende 2020 andere Kryptowährungen, wobei sein Marktanteil nun wieder auf dem höchsten Stand seit Anfang 2017 lag. Das wachsende Interesse an der Idee von Bitcoin als „digitales Gold“ scheint aufgrund von Gesprächen mit führenden Marktteilnehmern und Dienstleistern für Kryptowährungen ein wesentlicher Treiber dieser Trends zu sein.

Das begrenzte Angebot macht Bitcoin besonders attraktiv in einer Zeit, in der die Zentralbanken aggressiv drucken.

Ähnlich wie Gold wird Bitcoin nur begrenzt als Medium für den direkten Austausch von Waren und Dienstleistungen verwendet. Ebenso wie Gold bietet Bitcoin jedoch eine stabile und begrenzte Emission, die durch den Druck der Zentralbank nicht abgewertet werden kann. Bitcoin verfügt über ein fest codiertes Gesamtangebot von 21 Millionen Bitcoins mit einer Emissionsrate, die sich alle paar Jahre automatisch halbiert. Es ist dieses Merkmal von Bitcoin, das hauptsächlich die Erzählung „digitales Gold“ vorangetrieben hat. Wie unten gezeigt, war die Emissionsrate von Bitcoin in den ersten Jahren anfangs viel höher, aber die Wachstumsrate des Angebots ist jetzt niedriger als die von Gold.

Bitcoin mag für einige Anleger aus den gleichen Gründen, aus denen Gold in den letzten Jahren unterstützt wurde, besonders attraktiv zu sein. Weder Gold noch Bitcoin zahlen eine Rendite auf direkter Basis, aber dies ist wenig wichtig, wenn die Renditen anderer Vermögenswerte zusammengebrochen sind. Und Gold ist eines der wenigen Vermögenswerte, die bei der Stagflation gut abschneiden können. Dieses Ergebnis ist wahrscheinlich genug, um in Betracht gezogen und geplant zu werden. Darüber hinaus hat Gold im Zusammenhang mit einem hohen und potenziell steigenden Ausmaß an externen und internen Konflikten den zusätzlichen Vorteil, dass es nicht an die Ergebnisse eines Landes gebunden ist. Wenn man die Idee von Bitcoin wirklich als „digitales Gold“ akzeptieren würde, könnte man sich vorstellen, dass ein konzeptionell ähnlicher Fall auch für Bitcoin gemacht wird.

Verfügbarkeit

Bitcoin ist global zugänglich und leicht tragbar – nützliche Attribute für einen Vermögensspeicher.

Natürlich reicht bloße Knappheit an und für sich nicht aus, um die Nachfrage nach einem Vermögenswert zu steigern und ihn als tragfähigen Wertspeicher zu erhalten. In der Tat gibt es andere Kryptowährungen, die ähnliche Funktionen wie Bitcoin haben und auch konzeptionell als alternatives „digitales Gold“ konkurrieren könnten. Die relativ lange Geschichte von Bitcoin, die viel größere Größe und das breitere Bewusstsein und die Akzeptanz haben Bitcoin jedoch zumindest bisher einen klaren Vorteil verschafft. Zum Beispiel hat Bitcoin Bitcoin Cash, Litecoin und Monero deutlich übertroffen – andere wichtige Kryptowährungen mit ähnlichen technischen Merkmalen wie Bitcoin in Bezug auf ein festes Gesamtangebot und den Schwerpunkt auf Ideen von „gesundem Geld“. Die Verwendung von Stablecoins, besicherten Kryptowährungstoken, die hauptsächlich an den Dollar gebunden sind, hat ebenfalls stark zugenommen. Stablecoins sind jedoch von Natur aus keine alternative Vermögensaufbewahrung, sondern lediglich eine neue Form digitaler Dollars.

Schließlich muss ein guter Vermögensspeicher nicht nur über einen längeren Zeitraum hinweg in der Lage sein, seine Kaufkraft zu behalten, sondern auch (jetzt und in Zukunft) leicht austauschbar und zugänglich sein. Im Vergleich zu einigen anderen traditionellen Vermögensvorräten wie Gold, Kunst und Immobilien ist Bitcoin viel einfacher auszutauschen, insbesondere für einzelne Inhaber. In der Tat ist Bitcoin aufgrund seiner digitalen Natur möglicherweise der tragbarste Vermögensspeicher, viel mehr als physisches Geld. In Bezug auf seine geografische Reichweite können Sie Bitcoin aufgrund der weltweiten Verbreitung von Bitcoin-Austauschdiensten an den meisten Orten der Welt relativ einfach auszahlen zu lassen, obwohl es immer noch viel einfacher ist, USD in lokale Währungen umzutauschen (abgesehen von Kapitalkontrollen).

Es bleibt unklar, ob Bitcoin eine Diversifizierung bietet, wenn Portfolios dies am dringendsten benötigen.

Mit etwas mehr als einem Jahrzehnt gibt es nicht genügend Beweise, um glaubwürdig zu schließen, dass Bitcoin wie Gold in Zukunft eine zuverlässige Diversifizierung des Portfolios bieten wird. Wir haben uns jedoch immer noch die verfügbaren Daten angesehen, um festzustellen, wie Bitcoin sowohl zur Absicherung gegen Inflation als auch zum Ausgleich von Portfolio-Drawdowns funktioniert hätte. Wie unten gezeigt, hat Bitcoin in diesem Jahr neben den steigenden Inflationserwartungen allgemein aufgewertet, aber seine längerfristigen historischen Beziehungen zu Inflation und Gold waren relativ schwach.

Unabhängig davon zeigen die folgenden Diagramme, wie zuverlässig Gold im Laufe der Zeit gehandelt hat, um die Rendite in Zeiten zu unterstützen, in denen 60/40 Portfolios ansonsten unter Drawdowns litten. Wir haben gezoomt, um die Leistung von Bitcoin in ähnlichen Drawdown-Perioden seit seiner Einführung im Jahr 2009 zu überlagern. Wir zögern, bei einer so kleinen Stichprobengröße und angesichts der Geschwindigkeit, mit der sich die Welt der Kryptowährung entwickelt, feste Schlussfolgerungen zu ziehen. Bisher scheint die Fähigkeit von Bitcoin, einen gewissen Diversifizierungsvorteil zu bieten, eher theoretisch als realisierbar zu sein.

Akzeptanz

Die institutionelle Akzeptanz von Bitcoin wird durch Volatilität, regulatorische Unsicherheit und noch unreife Infrastruktur verlangsamt

Wenn ein grundlegender Zweck eines Lagerbestands an Vermögen darin besteht, die Kaufkraft im Laufe der Zeit zu erhalten oder zu steigern, ist Bitcoin unserer Meinung nach eher eine Option – es bleibt ein äußerst volatiler und spekulativer Vermögenswert. Im Vergleich zu etablierten Wertspeichern wird Bitcoin noch nicht in großem Umfang als Sparmaßnahme oder Reservevermögen eingesetzt, und die Regierungen oder die größten globalen institutionellen Allokatoren beteiligen sich noch nicht sinnvoll daran. Selbst angesichts des jüngsten Anstiegs der privaten institutionellen Beteiligung scheint ein großer Teil der Bitcoins immer noch eher für den kurzfristigen spekulativen Handel als als ein tatsächlich längerfristiges Sparmittel zu verwenden.

Während es schwierig ist, direkt festzustellen, zeigen die folgenden Diagramme zwei Proxys für den Anteil von Bitcoin, der als Einsparungen verwendet wird. Insbesondere der Anteil von Bitcoin an Akkumulationskonten und Konten, die älter als 5 Jahre sind. Akkumulationskonten sind Konten, die nur Bitcoin gekauft und noch keine verkauft haben, während „zuletzt aktive“ Coins eine Mischung aus langfristigen Anlegern und Coins sind, die wahrscheinlich verloren gehen. Wir sehen, dass Long-Only-Spieler seit 2018 zwar zugenommen haben, ihr Gesamtanteil jedoch gering bleibt (~ 15%). Und während sich ein anständiger Teil der Bitcoins in mehr als 5 Jahren nicht bewegt hat (> 20%), scheint sich der Großteil des Angebots immer noch im aktiven oder semi-aktiven Umlauf zu befinden (was auf einen spekulativeren Handel hindeutet).

Eine andere Möglichkeit, herauszufinden, warum Bitcoin gehalten wird – sei es als Vermögensspeicher oder für spekulativere Zwecke -, besteht darin, den Umsatz zu betrachten. Der im Vergleich zu Gold hohe Umsatz von Bitcoin könnte seinen relativ spekulativen Charakter widerspiegeln. Der Umsatz in Prozent des gesamten ausstehenden Betrags ist für Gold im Vergleich zu Bitcoin winzig, auch weil Zentralbanken auf der ganzen Welt einen großen Anteil am gesamten Goldangebot als langfristigen Wertspeicher in ihren Reserven halten. Andererseits sind die Bitcoin-Volumina in den letzten Jahren aufgrund des Aufkommens von Hochfrequenzhändlern, eines boomenden Derivatemarkts und einer Zunahme neuer Münzen, die gegen Bitcoin gehandelt werden, explodiert. In Kombination mit fragwürdigen Volumendaten, die von nicht regulierten Börsen gemeldet werden, entsteht die Illusion einer erhöhten Liquidität. In Wirklichkeit ist diese Liquidität viel repräsentativer für eine hohe Abwanderung und spekulativen Handel als für eine längerfristige Risikobereitschaft.

In der Tat hat das spekulative Interesse an Bitcoin in den letzten Monaten zunehmend eine klassische Dynamik einer Vermögensblase gezeigt. Beispielsweise bewerten Bitcoin-Optionen derzeit einen sehr breiten und äußerst optimistischen Ergebniskonus für zukünftige Renditen. Die Diskontierung einer sehr schnellen zukünftigen Preissteigerung ist ein klassisches Blasenverhalten, wie wir in früheren Untersuchungen beschrieben haben, und zeigt weiter, wie hoch spekulativ der Bitcoin-Markt bleibt. Während bei dieser aktuellen Rallye bisher weniger schaumige, oft übermäßig gehebelte Einzelhandelskäufe zu verzeichnen waren, die die Kryptowährungsblase 2017 kennzeichneten, hat das Interesse des Einzelhandels an Bitcoin wieder zugenommen. Steigende Margenzinsen auf den wichtigsten Bitcoin-Handelsplattformen deuten auch darauf hin, dass sich der Hebelkauf beschleunigt. Die starke Diskontierung der künftigen raschen Preissteigerung, die allgemeine Aufwärtsstimmung und die steigende Hebelwirkung sind allesamt Anzeichen für ein Blasenrisiko, obwohl die Blasendynamik, wie wir bereits geschrieben haben, über längere Zeiträume bestehen bleiben kann.

Alle oben genannten Faktoren führen dazu, dass die Preisvolatilität von Bitcoin erheblich höher ist als bei anderen riskanten finanziellen Vermögenswerten wie Aktien und Rohstoffen, geschweige denn bei traditionellen Vermögensvorräten wie Gold. Zu vielen Zeitpunkten in der kurzen Geschichte von Bitcoin wurde ein sehr großer Teil der gesamten Bitcoins mit Verlust gehalten. Während es auch Zeiten gibt, in denen die überwiegende Mehrheit der Bitcoins mit Gewinn gehalten wird (wie dies heute der Fall ist), ist es für einen Vermögensvorrat viel wichtiger, Abwärtsrisiken sicher abzumildern, als ein spekulatives Aufwärtspotential zu besitzen. Dies spiegelt wiederum die heutigen optionalen Eigenschaften von Bitcoin wider.

Regulierungen

Die realisierte Volatilität von Bitcoin seit Auflegung ist zwar höher als die, die die meisten als etablierten Vermögensbestand betrachten würden, aber wir wissen, dass sich dies im Laufe der Zeit erheblich ändern könnte. Wie wir in den Entwicklungen anderer Märkte gesehen haben, könnte eine stärkere Nutzung durch eine breitere Gruppe von Anlegern mit unterschiedlichen Zielen und Zeithorizonten die Volatilität verringern.

Regulierungsaussichten für Bitcoin sehr unsicher; Erzeugt ein Zwei-Wege-Risiko

Vielleicht mehr als alles andere wird die zukünftige Übernahme von Bitcoin durch große institutionelle Investoren von der Regulierung abhängen. Schaffen politische Entscheidungsträger ein regulatorisches Umfeld, das dazu beiträgt, das Vertrauen in den Vermögenswert für einige zu gewinnen und ihn für andere weniger attraktiv zu machen? Verbieten sie Bitcoin sofort? Obwohl wir nicht wissen, wie sich dies entwickeln wird, wissen wir (a), dass der Fokus der politischen Entscheidungsträger wächst und (b) dass verschiedene Wege eingeschlagen werden könnten.

Zum ersten Punkt, gerade in diesem Monat, bemerkte die Präsidentin der Europäischen Zentralbank, Christine Lagarde, über Bitcoin Folgendes:

Es ist ein hochspekulativer Vermögenswert, der für einige lustige Geschäfte und einige interessante und völlig verwerfliche Geldwäscheaktivitäten betrieben wird. Es muss Vorschriften geben. Es ist eine Angelegenheit, die auf globaler Ebene vereinbart werden muss, denn wenn es eine Flucht gibt, dann wird die Flucht genutzt.

In ähnlicher Weise stellte Janet Yellen während der Anhörungen zur Bestätigung Mitte Januar als US-Finanzministerin fest, dass Kryptowährungen ein besonderes Anliegen zukommt, wenn es um Terrorismusfinanzierung geht: Wir müssen wirklich prüfen, wie wir ihre Verwendung einschränken und sicherherstellen können, dass Geldwäsche nicht über diese Kanäle stattfindet.

Es gibt zwei Hauptregulierungspfade, von denen wir glauben, dass sie sich in den kommenden Jahren und Jahren danach eher auswirken werden. Entweder:

• Eine Einschränkung der Verwendung von Bitcoin und Kryptowährung aus Angst, dies könnte die traditionellen Fiat-Währungen untergraben, die die weitere Entwicklung dieses Vermögenswerts in seiner derzeitigen Form behindern, oder
• Schaffung eines regulatorischen Umfelds, das langfristig mehr Vertrauen in den Vermögenswert schafft, jedoch zu einer erhöhten Volatilität führen kann.

Beide Wege deuten unserer Ansicht nach darauf hin, dass die Bitcoin-Preis-Achterbahnfahrt noch einige Zeit andauern könnte.

Wir können ein Beispiel für den restriktiveren Weg in China sehen. Im September 2017 verhängten die chinesischen Behörden ein Verbot von Coinangeboten, einen auf Kryptowährung basierenden Fundraising-Prozess, und bezeichneten ICOs als illegal, was einen sofortigen Rückgang der Bitcoin-Preise um 8% auslöste. Ein ähnliches Verbot scheint in den USA relativ weniger wahrscheinlich zu sein, ist aber technisch möglich. Angesichts der Tatsache, dass die meisten Bitcoin-Käufer auf Überweisungen und Lastschriften angewiesen sind, um Geld in und aus Bitcoin-Börsen zu bewegen, könnten die USA es US-Investoren praktisch unmöglich machen, Bitcoin zu kaufen. Unser Hauptanliegen hierbei wäre, dass die Regierungen es möglicherweise vorziehen, den Wettbewerb von Bitcoin als nichtstaatliche Alternative zu begrenzen, wenn die digitalen Währungen der Zentralbanken künftig als offiziell genehmigte digitale Vermögensspeicher dienen.

Selbst kurz vor einem zugegebenermaßen unwahrscheinlichen vollständigen Verbot gibt es noch viele potenzielle regulatorische Entwicklungen, die die Akzeptanz und den Marktwert von Bitcoin erheblich beeinträchtigen könnten. Die allgemeine US-Regulierungsrichtung in den letzten Jahren könnte als eine zunehmende Akzeptanz der Blockchain-Technologie und der Kryptowährung in Bereichen charakterisiert werden, die als nicht bedrohlich und leicht zu regulieren angesehen werden, jedoch mit deutlich erhöhten Maßnahmen gegen Bereiche, die als Unterstützung illegaler Aktivitäten und / oder wahrgenommen werden bestehende regulatorische Strukturen untergraben.

Zur Veranschaulichung dieser Dynamik kündigte das Amt des Währungsprüfers kürzlich an, dass US-Banken Blockchains und Stablecoins für die Durchführung von Zahlungen verwenden könnten. Im Gegensatz dazu schlug das US-Finanzministerium einen Monat zuvor Regeln vor, die die Verwendung von selbst gehosteten Kryptowährungsbrieftaschen behindern und die Verwendung von „Datenschutzcoins“ wie Monero und Zcash effektiv verbieten würden.

Angesichts der unregulierten „Wilden Westen“ -Landschaft, aus der sich die Bitcoin- und Kryptowährungswelt vermehrt hat, besteht in anderen Bereichen das Risiko störender regulatorischer Maßnahmen. Einer der bemerkenswertesten ist der Status der größten Stablecoins, Tether (USDT). Tether wird derzeit von der CFTC, dem US-Justizministerium und dem Staatsanwalt von New York wegen der Ausgabe neuer USDT-Coin im Wert von Milliarden US-Dollar untersucht, die möglicherweise nicht vollständig durch den tatsächlichen USD gedeckt sind. Sollte Tether heruntergefahren werden oder andere schwerwiegende regulatorische Strafen erleiden, könnte dies den Wert aller Kryptowährungen, einschließlich Bitcoin, zum Absturz bringen, da die Liquidität über die Kryptowährungsmärkte hinweg miteinander verbunden ist.

Ein zweiter potenzieller Weg, auf dem die Regulierung eine stärkere Einführung von Bitcoin durch risikoaverse Institute ermöglicht, könnte immer noch zu einer erheblichen Volatilität bei den größten Bitcoin-Inhabern führen, von denen sich viele frühzeitig mit den krypto-anarchischen Prinzipien von Bitcoin’s Pseudonym identifizierten Gründer, Satoshi Nakamoto. Zum Beispiel lösten die anfänglichen Spekulationen über die vom US-Finanzministerium vorgeschlagenen Vorschriften für selbst gehostete Geldbörsen einen bedeutenden Bitcoin-Ausverkauf aus.

Dennoch gibt es ein Szenario, in dem eine längerfristige Regulierung zu einem erwägenswerten Aufwärtstrend führen könnte. Im Vergleich zum letzten Bullenmarkt im Jahr 2017 scheint die Handelsinfrastruktur und die Depotlösungen jetzt effizienter, ausgereifter und ausgefeilter zu sein, was eine stärkere institutionelle Beteiligung als zuvor ermöglicht. Wir glauben, dass dies teilweise auf regulatorische Änderungen wie die Akzeptanz von Bitcoin-Derivaten an traditionellen Börsen zurückzuführen ist

Infolgedessen wurden die jüngsten Zuflüsse in Bitcoin durch größere Transaktionsgrößen getrieben als 2017, als kleinere Einzelhandelsströme dominierten. Es ist jedoch anzumerken, dass das Ausmaß der institutionellen Beteiligung immer noch hauptsächlich auf der Ebene kleinerer Unternehmen, Hedgefonds und Family Offices liegt und nicht auf der Ebene der größeren traditionellen institutionellen Allokatoren, bei denen die Marktgröße für relevante Instrumente gering bleibt.

Im besten Fall könnte eine Reifung der Kryptoregulierung, die Sicherheit in Bezug auf Bitcoin und bessere Möglichkeiten für den Zugriff auf den Vermögenswert bietet (z. B. einen Bitcoin-ETF), große Institute dazu ermutigen, ihr Engagement zu erhöhen. Wir wollten ein Gefühl dafür bekommen, wie eine solche Umstellung auf Bitcoin aussehen könnte – zum Beispiel, wenn Anleger einen Teil ihrer Goldbestände in die Kryptowährung verlagern würden. Die folgende Tabelle, die nur zur Veranschaulichung gedacht ist und eindeutig sehr einfach ist, schätzt einen Bitcoin-Preis, wenn eine bestimmte Menge privater Goldeinsparungen (d. H. Ohne Zentralbanken) in Bitcoin diversifiziert werden sollte. Insbesondere gehen wir in der unteren Zeile der Tabelle davon aus, dass die Hälfte der kombinierten Marktkapitalisierung von Bitcoin und privat gehaltene Goldeinsparungen Bitcoin zugewiesen werden. Zusammengenommen wären das rund 1,6 Billionen US-Dollar, die auf alle Bitcoins verteilt werden, die jemals gemined wurden. Eine solche Verlagerung von Gold zu Bitcoin könnte theoretisch den Bitcoin-Preis um mindestens 160% erhöhen.

Bei dieser Berechnung wird natürlich davon ausgegangen, dass es keine Probleme mit der Liquidität oder Reflexivität gibt. In der Realität könnten sich unsere obigen Schätzungen als konservativ erweisen, da Ströme dieser Größe zu einem Angebotsengpass und einer Reflexivität führen könnten, die den tatsächlichen Preis von Bitcoin noch höher treiben. Auch hier sollen sie eher eine mögliche Dynamik veranschaulichen als eine bestimmte Prognose vorschlagen. Es gibt eindeutig viel, was die zukünftige Preisentwicklung von Bitcoin beeinflussen könnte, was wir möglicherweise noch nicht sehen. Zum Beispiel wissen wir nicht, zu welchem ​​Zeitpunkt die Zentralbanken eine Verlagerung ihres Gold-Engagements in Bitcoin in Betracht ziehen könnten oder wie die Aufsichtsbehörden auf diese Art von hypothetischen Entwicklungen des Bitcoin-Preises reagieren könnten.

Fazit

Strukturelle und betriebliche Herausforderungen bleiben für große Institute bestehen, die Bitcoin halten möchten.

Zusätzlich zu diesen potenziellen künftigen regulatorischen Entwicklungen wird eine breitere Einführung von Bitcoin auch durch den Mangel an ausreichender regulatorischer Klarheit in Bezug auf betriebliche Probleme und Fragen in Bezug auf die künftige Ausfallsicherheit in Frage gestellt. Im ersteren Fall haben wir, obwohl wir hier nicht auf alle Details eingehen, um nur ein Beispiel zu nennen, unterschiedliche und im Allgemeinen höhere Sorgfaltsanforderungen. Bitcoin ist ein Inhabervermögen (d. h. Das Eigentum wird allein durch den Besitz eines privaten Schlüssels bestimmt), was für institutionelle Vermögensverwalter Sicherheits- und Versicherungsüberlegungen aufwirft. Zu diesem Zeitpunkt ist die Verwahrung digitaler Vermögenswerte in der Regel immer noch teurer als bei herkömmlichen Aktien, die Vorschriften für qualifizierte Depotbanken werden noch von den Aufsichtsbehörden eingeführt, und der derzeitige Zeichnermarkt für digitale Vermögensverwahrungsversicherungen ist begrenzt. Allerdings wird langsam eine zunehmende Anzahl von Verwahrlösungen für Institute eingeführt und der Service und die Preisgestaltung werden sich wahrscheinlich mit zunehmender Nachfrage weiterentwickeln.

Und damit große Institute Bitcoin in ihren Portfolios halten können, muss auch genügend Liquidität vorhanden sein, damit Geschäfte in ihrer Größe abgewickelt werden können, ohne den Markt zu destabilisieren. Zu diesem Zeitpunkt wird Bitcoin zwar mit einigen der von Bridgewater gehandelten Märkte vergleichbar, bleibt jedoch insgesamt klein, obwohl die Liquidität auf einem Allzeithoch liegt. Nachfolgend fassen wir einige vergleichbare Märkte zusammen. Für Anleger, die in der Lage sind, die Coins direkt zu handeln, beträgt die Gesamtmarktkapazität nach unserer Einschätzung der Liquidität nahezu 10% der Größe des handelbaren Goldmarktes. Für größere Vermögensverwalter, die nur über traditionelle Standorte (d. h. Derivate, Aktienmärkte) auf Bitcoin zugreifen können / wollen, ist die Marktgröße sogar noch kleiner.

Im Folgenden zeigen wir das Bitcoin-Volumen aus Quellen, von denen wir glauben, dass sie auf die tatsächliche Liquidität hinweisen. Wir sehen, dass der Umsatz in diesem Sinne trotz des offensichtlichen Booms, der durch die gemeldeten Börsenvolumina angezeigt wird, größtenteils unverändert geblieben ist. Angesichts dieses Trends, der festen Menge von Bitcoin und des kleinen (wenn auch wachsenden) Terminmarkts hängt die Liquidität von Bitcoin heute hauptsächlich vom Preis ab. Trotz des jüngsten Wachstums könnte bei der derzeitigen Größe eine relativ kleine Anzahl von Anlegern, die geringfügige Verschiebungen bei der Asset-Allokation vornehmen, große Auswirkungen auf den Bitcoin-Markt haben. Und während der Goldmarkt die Größe von Bitcoin übertrifft, gilt dies auch für Gold, das einen Bruchteil der Größe von US-Aktien ausmacht.

Insgesamt ist klar, dass Bitcoin über Funktionen verfügt, die es zu einem attraktiven Vermögensspeicher machen könnten. er hat sich auch bisher als widerstandsfähig erwiesen. Wir müssen jedoch anerkennen, dass dieses Finanzinstrument nur ein Jahrzehnt alt ist. Wie wird sich dieser digitale Vermögenswert in absoluten Zahlen und gegenüber etablierten Vermögensvorräten wie Gold in Zukunft entwickeln? Zukünftige Herausforderungen können immer noch durch Quantencomputer, regulatorische Rückschläge oder Probleme entstehen, die wir noch nicht einmal festgestellt haben. Auch wenn nichts davon eintritt, fühlt sich Bitcoin für uns vorerst eher als Option für ein potenzielles Lager für Vermögen an.